英之見：跨市場工具降風險

英之見：跨市場工具降風險

執筆時心情有點沮喪，早市下跌的時候，依照原定計劃大舉進攻，當午市由 A股推動反攻，滿心歡喜以為今次將會大勝，可是 4時後期指急挫，變成大低水，經驗是凶多吉少。加上美元反彈商品跌，進一步確認危險，於是大舉沽空日經期指及標普期指，對冲港股的持貨。行動後確保不會大敗，但同樣也不會大勝，打個比喻，就如打牌手持一鋪清一色，摸入一隻險章紅中，然後決定棄糊的心情一樣。

不少朋友對於筆者經常極之敏感，兼且銳意打防守的心態並不明白，持有股票難免高低起伏，這樣在意市場走勢，既緊張亦很難贏大錢。

自己經歷海嘯之後，打法着重絕對回報之外，亦不再容忍自己再一次出現巨額浮動虧損，像一些傳統長倉基金，海嘯時暴跌，近期再勁升，可能是殊途同歸，但曾經大跌，於自己而言已是不及格。

以今年至日前的表現為例，自豪的不是賺幾多，而是看錯市況的時候，最差的一次，由最高位下跌的幅度，也不外是 5%左右。正如日前的文章，是絕不容許對手打出一段 16比 0，一定會叫暫停來重整旗鼓。

風吹草動便減注，用期權出擊，以至平衡買賣等之外，要管理風險，跨市場工具絕對不可少，昨日便是在 4時半之後，才決定需要對冲來降低風險，如果只得香港期指一個途徑，在 4時 15分前就要決定，何況香港期指當時早已急跌至大低水，勉強追沽幫助也有限。

吼實調整過的強勢股
其實自己也不是看得很淡，昨日東風集團（ 489）的強力反攻，算是一個正面例子。可以曾經超級強勢，必有一些利好因素，而大幅調整後，一升便是兩成。現階段吼調整過的強勢股，應該比追落後上算，昨日自己便是以這個邏輯選股。
收市後慌忙的應付，一方面是不會冒太大的風險，以至一下子慘敗，另一方面也是因為入市時信心過大，以至不能不對冲，要平衡攻守難度是甚高，有信心便要重注，卻不會硬頸，形勢有變仍在盲目死守，所以關鍵是要緊貼市況的變化，太多人不明白這種守中帶攻打法的要訣，便覺得筆者敏感兼辛苦，但操勞和輸大錢相比，還是前者較值得。

如果諸葛亮懂得小注博大勝…

之前提過兩個注碼管理的原則: 忌孤注一擲及值博率有利時應該放大注碼。本星期繼續分享注碼管理的要點。

早幾個月前在馬會的網站中寫過一篇名為<<「爆冷」失運的啟示>>文章, 引用過<<三國演義>>說明一些投資道理。當時網友在自己的博客爭論, 究竟當年諸葛亮第一次北伐中原時, 不採納魏延用五千奇兵直取子午谷的建議, 是否失策? 自己的看法諸葛亮是好的分析員, 但絕對不是好的基金經理, 因為他注碼管理的理念實在值得商榷。

當日諸葛亮駁斥魏延的理由, 是魏延之計「非萬全之計」, 萬一在子午谷被伏擊, 會大傷銳氣。孔明不明白在實戰中, 小注博大勝是極為重要的招式。控制風險, 並不能只單單著眼於成功的機率, 必須同時考慮投入的注碼及回報率。機率、注碼及回報率是三位一體。理論上, 用組合注碼的5% 去博1倍的回報, 跟用組合20%去博25%的回報, 兩者得手時的絕對回報是一模一樣, 但看錯時的絕對損失卻可以相差很遠。

舉個例子, 在03年4月30日沙士結束時, 閣下看好香港的地產復甦, 將看法化成行動, 假如當時買入新地(16)10,000股, 股價37元, 到07年10月31日時, 370,000的本金連股息會變成147萬, 以絕對回報計算, 跟同時期用61,000元買入美聯物業(1200)是一模一樣的。 但假如當日撈底失敗, 買新地鎖死的彈藥會是美聯的幾倍, 資金調配變得捉襟見肘。用美聯作出擊工具, 更可以不斷分注, 越低越買。除非物業價格和租金飛升而交投量不變, 或是跟中原平分天下的美聯有個別的意外, 不要的話, 新地跟美聯股價的方向應為一致的, 但股價的爆炸力卻不可同日而語。

更重要的是, 大注坐盤, 心理壓力極大, 就像3月匯豐公佈業績後急挫, 本地幾名對大象推崇備之的名家, 焦慮之情, 躍然紙上, 再無「別人恐懼我貪婪」的豪情, 反過來擔心自己的身家會否遭受重創。此無他者, 注碼過大也。

小注博大勝跟大注博小贏並非對立, 反過來可以同時運用。以自己操作的組合為例子, 重倉白金為主打, 博一年20-30%的回報, 是大注博小贏。某些公用股如長江基建(1038)、領匯(823)和煤氣(3)跌到中期上落區間的支持位時, 會大注買入博短期5-10%回報, 亦是常用大注博小贏的手法。另一方面, 用組合不足10%的資金去博網上遊戲股、新能源股和比亞迪(1211), 則是自己小注博大勝的子午谷奇兵。幸好並沒有遇到伏兵，回報不俗。「諸葛一生唯謹慎」, 太過追求超高成功率而低派彩的打法, 除非身家極為豐厚, 不然極難發達，就像蜀國「家底」遠比魏國薄, 不用奇兵, 落得「六出祁山」無功, 興復漢室

英之見: 保留現金助防守

表面上又是悶戰一日，實際上市況卻在進一步好轉， 上升股份數目遠超下跌股份，不同類型股票紛紛炒到飛天。 恆指不算太勁，主要是中資金融股不濟， 另外恆指換馬盤看來已在進行，令匯控(0005)股價不前。

炒風熾熱之外，昨日北韓核試，南韓期指十幾分鐘內一度急跌逾8% ，壞消息後迅速回升，反映市底強勁，技術走勢絕對是吉兆， 因為一批心血少的好友被震走， 換上一批不怕壞消息仍勇往直前的死士， 又有一批淡友在急跌過程中低位追沽被套牢， 當地股市看來會反覆上升。

貴金屬是自己近期主力，韓股則可算是第二樣隊中重要一員，理由是 MSCI在6月會決定是否將南韓及以色列加入已發展市場系列， 一旦升班，應該有甚大刺激。在昨日急跌期間，並沒有被震走， 反而趁低加注有少許斬獲，其實勝負只是一線之間， 如果一路急跌不見支持，自己便會損手而回。

能夠從容面對忽然而來的急挫，不是慌忙止蝕，反而再加注， 主因是自己最初注碼控制得宜，沒有高度槓桿出擊，韓股就算再跌5 %，仍然有力防守。期指雖然是高槓桿工具， 但是否利用槓桿是悉隨尊便，自己只是當作買股票一樣， 以準備好的注碼計算，只是用2倍槓桿而已。

上周四的英鎊及昨日的韓股，都出現了短時間急跌的現象， 要十分小心這種走勢會不斷出現。 海嘯之後市場主要玩家都是紀律極強，隨時造好逃生準備， 而且市場透明度低，一個消息的確是有扭轉走勢之力。 這兩次碰巧都是狼來了，但下一次未必如此幸運。 通脹預期升溫，持有現金被視為必輸的行為，不過自己寧願蝕底， 也長期保留相當高的現金比重，這是打防守其中一個主要招式。保持現金在手，不怕一時周轉不靈， 要被逼在不理想的價位賤賣手上的資產套現， 如果出現絕世入市好機會，也可以立即拍板，不用左度加度，究竟是否應該要換馬，以至耽誤時機。自己最近是積極炒股票， 卻不是瘋狂入市滿倉出擊，以現今世界能見度之低， 十上十落是賭博，並不明智。

債神好牌敢谷的智慧

上星期提過債神格羅斯年青時在賭城領悟到管理金錢的其中一個戒條, 是無論投資的值博率有幾高, 也不應採取「咁筍, 瞓身啦」的孤注一擲打法。

管理金錢另一個極端是過份分散, 就像收買佬一樣, 逢股票也買一些, 可能整個組合裏面有10-15隻股票, 每隻股票只佔5-7%, 理論上, 超過第8隻股票後, 分散風險的效用就已經微乎其微。除非閣下挑選股票的眼光高過巴菲特, 每隻股票也跑贏指數又是正回報, 組合的回報會跟指數接近。這是教科書上教的大義：「不如買指數交易所基金啦，又方便, 手續費又平」。

孤注一擲太盲, 但買指數ETF又太悶, 就像勸人每日定時做運動、身體必定健康一樣, 與大部份投資者享受「嘩! 又升啦!」那種快感的人性, 絕對是背道而馳。格羅斯的做法, 是當值博率對自己有利時加碼, 但不會將注碼加大到因為3-5次誤判就要被抬出場長期休養。這也是他在賭城賭檯上領悟到的道理。

當時格羅斯連續幾個月, 每天在佛利蒙(Fremont)及四后賭場賭博21點(blackjack) 16小時, 可算是一份全職的工作。每個牌局, 格羅斯「例飛」下注2美元, 把它當成做生意的成本。格羅斯得出的經驗, 是當機率對玩家有利時, 就要下大注。格羅斯利用索普的算牌術, 可以約略算出牌局的值博率，例如莊家的牌面是6點, 而10及J,Q,K出現的機會很大, 莊家「爆煲」 的機率就不低了。對於格羅斯而言, 他會下比平常更大的注碼(但不是「瞓身」級的注碼, 最大也只會總賭本的2%)。輸了, 仍然會繼續下2美元,的「例飛」而不放棄, 因為他深信只要他在勝率超過50%的牌局時增加注碼, 牌局的數目夠多, 平均律( law of averages)就保證最終的勝方會是自己 - 這其實也是賭場賴以維生的法則。

債神的心法該如何應用在投資上? 很多人看過比德.林奇(Peter Lynch)的「選股戰略 」(One up on Wall Street), 覺得林奇是因為善於找出「五倍股」(Fivebaggers)而令麥哲倫基金當年威振江湖。林奇另一本較少人留意的著作「戰勝華爾街」(Beating the Street)中關於佳士拿(Chrysler)一段, 卻反映了林奇注碼控制的功力。1982年佳士拿被傳破產在即，股價急挫, 但其實在政府保證短債後, 手持現金應夠渡過難關。而林奇跟管理層會面, 發現其將會推出市場的新車款, 會有熱賣的潛力。投資佳士拿看似風險極大, 但極具值博率, 林奇敢於毅然投入基金5%的資本(基金章程上限)。後來汽車業復甦, 林奇更大注買入福特及富豪, 汽車股佔組合近20%, 一舉奠定麥哲倫成為美國傳奇基金的基石。

有一窮二白的小朋友著書立言, 用信用卡透支幾十萬「瞓身」去買某幾隻「贏硬」的股神愛股, 是多麼有智慧的「投資策略」時。你可以微微一笑跟他說, 「願你再續李佛摩(Jesse Livermore)的傳奇」...

債神格羅斯的注碼控制哲學

債神格羅斯的注碼控制哲學

如果有志當基金經理, 巴菲特的書籍並不是閣下的首選, 我會推薦債神格羅斯(Bill Gross)的書。巴菲特是巴郡的最大股東, 短期失手, 盈利大幅下挫, 也不怕丟了飯碗, 除非自己炒自己魷魚。股神的書反而更適合散戶, 因為散戶沒有基金經理按時以市價入賬的壓力, 可以耐心地等公司價值成長。

反觀債神的旗艦基金(Pimco Total Return Fund)是開放式基金, 成績好顧客就留, 回報差顧客就走, 年年月月跟同行比較成績, 資產規模又龐大(1443億美元), 過去10年竟不斷大幅跑贏相關指數(Barclays Capital Aggregate Bond Index), 若不是絕世高手, 實不能為之。

另一個感情上喜歡格羅斯的原因, 是他大學本科畢業時在拉斯維加斯的賭場中, 領悟到如何管理金錢(money management, 自己喜歡稱之為注碼控制)的精要, 自己也有類似的經驗, 所有覺得特別有親切感。話說1966年, 格羅斯從杜克大學(Duke University)畢業, 立志成為職業的21點玩家, 原因是他讀了美國加州大學教授索普博士（Dr. Edward Thorp）1961年出版的《擊敗莊家》（Beat the Dealer）- 一本揭露算牌術(card-counting)如果運用得當, 長期可以戰勝賭場的奇書。簡單地說索普的理論: 二到六點算負一分，七點到九點可以不理會，算零分。十點以上和A則計正一分。事實上這個方法不必一一記牌，只要隨時知道累計的牌分是不是負分，即代表細點數的牌己出現較多。而如果累計是正分，代表大點數的的牌已出現較多。利用索普的算牌術, 格羅斯可以計算出莊家發下一張牌是大點數的機會大些或是細些, 從而推算出牌局有沒有值博率。

值博率計算對於成為職業賭徒, 只是一個「必須但不充分」(necessary but not sufficient)的條件。格羅斯指出, 很多職業賭徒失敗的主因, 是注碼控制出現問題。以港人熟悉的「射龍門」為例子, 一開局莊家就發了A,K兩隻牌, 閣下贏的機會是接近11/13(因為只有派A,K「射中柱」才會輸)。值博率無疑超高, 問題是閣下應下注多少?「咁筍, 瞓身啦」是很多賭徒的自然反應, 但這種理念長線必敗, 因為很簡單，「上得山多終遇虎」, 次次瞓身, 終有一次「射中柱」, 然後將賭本輸光, 不能翻身。當年名震江湖的某本地地產神童, 和有「油神」稱號的皮肯斯(T. Boone Pickens), 就是活生生的例子。

現在甚少上點唱式的投資節目, 已經很少回答「黃生, 中人壽(2628)買唔買得果過呀?」的問題。其實「買唔買得過」這種問題, 背後有一個前提是「買幾大先」? 但在傳媒節目中, 很多時沒有機會反問對方的風險取向及組合分配, 不願順口開河, 唯有回答不知道。很多聽眾和傳媒的朋友不太滿意, 甚至有同行批評自己「模稜兩可」, 原因是大家分析架構不同。不答好過亂答, 寧願犧牲出鏡機會, 多寫文章書本取代。